O Private Equity Está Preso em um Paradoxo de Liquidez

O capital está travado, mas ninguém para de investir

O mercado global de private equity atravessa uma fase que desafia a lógica tradicional dos ciclos de investimento. Enquanto a captação de novos fundos despencou de US$ 789 bilhões em 2023 para US$ 584 bilhões em 2024 — queda de 26% — o volume de investimentos cresceu 7%, totalizando US$ 511,6 bilhões distribuídos em mais de 7 mil transações. A conta não fecha, mas o mercado encontrou formas de continuar operando.

Essa aparente contradição revela um movimento estrutural: fundos estão investindo o capital já comprometido (dry powder) enquanto enfrentam dificuldades crescentes para levantar novos recursos. O número de fundos fechados caiu 27%, de 1.304 em 2023 para 952 em 2024. Ao mesmo tempo, o ticket médio por transação subiu para US$ 222 milhões no quarto trimestre de 2024, acima da média quinquenal de US$ 209 milhões. O mercado concentra-se em menos operações, porém maiores e mais complexas.

A explicação está na estrutura de maturidade da indústria. Com US$ 4,74 trilhões em ativos sob gestão no início de 2021 e projeções da Deloitte apontando para US$ 5,8 trilhões até 2025, o private equity consolidou-se como classe de ativos sistêmica. Grandes plataformas — aquelas com múltiplos fundos, estratégias diversificadas e histórico robusto de DPI (distributed to paid-in capital) — conseguem fechar rodadas de captação em até 18 meses, um período que abriga hoje 33% dos fundos, contra 25% em 2023. Gestores menores, porém, enfrentam ciclos de captação que ultrapassam dois anos, com pressão crescente de limited partners por liquidez e retornos tangíveis.

Saídas presas entre juros, geopolítica e assimetria de expectativas

O verdadeiro gargalo não está na captação, mas nas saídas. O número de empresas em portfólio de fundos de PE globalmente permanece praticamente estável: 32.979 no primeiro trimestre de 2026, contra 32.776 no final de 2025. Isso significa que o período médio de holding se estendeu e que exits estão ocorrendo em ritmo insuficiente para renovar portfólios e devolver capital aos investidores.

Três fatores principais explicam essa trava:

Primeiro, a volatilidade macroeconômica. Taxas de juros elevadas entre 2022 e 2024 reduziram os múltiplos de valuation e tornaram financiamentos aquisitivos mais caros, restringindo tanto IPOs quanto aquisições alavancadas. Embora haja sinais de normalização em 2025, a janela de mercado segue seletiva e dependente de condições externas — eleições, conflitos geopolíticos, movimentos de bancos centrais.

Segundo, a assimetria de expectativas entre vendedores (GPs) e compradores (estratégicos ou outros fundos). GPs mantêm valuations baseados em múltiplos do ciclo anterior, enquanto compradores exigem descontos que reflitam custos de capital mais altos e incerteza prospectiva. Esse impasse resulta em transações que demoram mais para serem concluídas ou simplesmente não acontecem.

Terceiro, o envelhecimento dos portfólios. Fundos vintage 2018–2020 estão chegando ao final de seus ciclos de vida (tipicamente 10 anos) com ativos ainda não realizados. Isso pressiona GPs a buscar extensões de prazo ou estruturas alternativas de liquidez, mesmo que parciais.

Entre janeiro de 2024 e março de 2025, valores de deals e exits voltaram a subir, mas permanecem abaixo dos máximos históricos de 2020–2021. A recuperação é real, porém incremental.

Continuation funds: a solução ou um adiamento?

Diante desse cenário, uma modalidade de exit ganhou protagonismo: os continuation funds. Em 2024, esses veículos captaram US$ 36 bilhões, próximo ao recorde de 2021. A lógica é simples: um GP cria um novo fundo dedicado a adquirir um ou mais ativos do fundo anterior, permitindo que LPs interessados em liquidez vendam suas cotas, enquanto LPs dispostos a manter exposição rolam suas posições para o novo veículo.

Do ponto de vista do GP, continuation funds prolongam o período de posse de ativos considerados estratégicos (core), evitando vendas forçadas em janelas desfavoráveis. Do ponto de vista dos LPs, oferecem uma válvula de escape, ainda que nem sempre nos termos ideais de valuation.

Críticos, porém, apontam que essa estrutura pode representar um adiamento do problema, não uma solução. Ao transferir ativos entre fundos da mesma gestora, cria-se uma camada adicional de taxas (management fees, carried interest) sem necessariamente agregar valor operacional ao ativo subjacente. Há também o risco de conflito de interesses: o GP tem incentivos para maximizar o valor de transferência, enquanto LPs vendedores podem aceitar descontos para acelerar a saída.

Ainda assim, continuation funds tornaram-se parte estrutural do toolkit de liquidez. Setores como infraestrutura, energia renovável e digital infrastructure — onde ativos possuem fluxos de caixa previsíveis e longos — são os mais adequados para esse formato.

M&A estratégico domina, IPOs voltam com seletividade extrema

No espectro de saídas tradicionais, fusões e aquisições estratégicas seguem como via principal. Transações bilionárias no setor de infraestrutura exemplificam a tendência: a proposta conjunta de Global Infrastructure Partners e EQT para aquisição da AES por US$ 33,4 bilhões ilustra o apetite de grandes plataformas por ativos geradores de caixa estável em ambientes de juros elevados.

Utilities, energia, resíduos e digital infrastructure concentram o maior volume de exits via M&A, tanto globalmente quanto em mercados emergentes. Compradores estratégicos — muitos deles corporações listadas ou fundos soberanos — buscam escala, sinergias operacionais e diversificação geográfica. Para GPs de PE, vender para estratégicos oferece vantagens: maior previsibilidade de fechamento, menor dependência de financiamento e, em muitos casos, valuations superiores aos de transações secundárias entre fundos.

IPOs, por sua vez, voltaram ao radar, mas com seletividade extrema. O número de aberturas de capital envolvendo portfolio companies de PE permanece abaixo dos picos de 2020–2021. Empresas que conseguem acessar mercados públicos tendem a ser de grande porte, líderes setoriais e com histórico comprovado de crescimento lucrativo. A janela de IPO está aberta, mas estreita — e qualquer sinal de volatilidade a fecha rapidamente.

Brasil: captação em compasso de espera, saídas via M&A e estruturas híbridas

No Brasil, o ciclo de private equity segue a mesma lógica global, mas com amplificação de desafios locais. A queda acentuada de IPOs entre 2022 e 2023 — após o boom de 2020–2021 na B3 — reduziu drasticamente a principal via de exit para fundos nacionais. Gestores brasileiros como Pátria, Vinci Partners, Gávea e IG4 Capital, além de filiais locais de grupos globais (Advent, Carlyle, KKR, H.I.G.), ajustaram estratégias para privilegiar saídas via M&A.

Vendas para compradores estratégicos — tanto corporações brasileiras listadas quanto multinacionais — dominam o cenário. Secondary deals e club deals entre fundos também ganharam frequência, assim como estruturas de continuation em setores de infraestrutura e energia.

O Brasil tornou-se alvo crescente de interesse estrangeiro em infraestrutura, energia renovável e digital infrastructure. Data centers, redes de fibra óptica e ativos de transmissão elétrica concentram transações de maior ticket. Essas operações beneficiam-se de fluxos de caixa contratualizados e indexados, características valorizadas em ambiente de juros elevados.

A regulação via CVM e a estrutura de Fundos de Investimento em Participações (FIP) continuam como padrão local, mas há crescente sofisticação em modelagens híbridas que combinam equity, mezzanine e estruturas de earn-out para viabilizar transações em cenário de spread de expectativas de valuation.

As perguntas que o mercado ainda não está fazendo

Se a captação caiu 26% mas o investimento cresceu 7%, quanto dry powder ainda resta? E quando esse capital comprometido será totalmente desembolsado? A resposta define o timing de uma eventual crise de deploy — quando GPs terão mais dificuldade para encontrar ativos a preços que justifiquem os retornos prometidos a LPs.

Continuation funds são inovação financeira ou gestão de aparências? Se um ativo é bom o suficiente para ser transferido a um novo fundo, por que não foi vendido a terceiros? A proliferação desse instrumento pode sinalizar escassez de compradores dispostos a pagar os preços desejados pelos vendedores.

Por fim: o mercado de PE está se preparando para um ciclo de consolidação entre gestores? Com captação concentrada em grandes plataformas, fundos menores enfrentam pressão crescente. Fusões, aquisições e spin-offs de equipes podem se tornar comuns nos próximos dois a três anos.

O que isso significa para quem aloca capital

Investidores institucionais — fundos de pensão, endowments, family offices — precisam recalibrar expectativas. O ciclo atual exige paciência maior, menor liquidez e atenção redobrada à qualidade do GP. Plataformas com histórico robusto de DPI, capacidade demonstrada de criar valor operacional (não apenas via múltiplo) e acesso a múltiplas vias de exit devem concentrar alocações.

Setores com fluxos de caixa previsíveis — infraestrutura, utilities, saúde com contratos governamentais, digital infrastructure — oferecem proteção relativa contra volatilidade macroeconômica. Estratégias generalistas ou dependentes de expansão de múltiplos enfrentam ventos contrários.

Para investidores brasileiros, o foco deve estar em gestores capazes de executar saídas via M&A estratégico e com presença ativa em setores favorecidos por fluxos de capital estrangeiro. A janela de IPO local permanece estreita e pode assim continuar por mais tempo do que o mercado projeta.

O private equity não está em crise, mas em metamorfose. A indústria aprendeu a operar com menos euforia e mais disciplina. A questão não é se haverá exits, mas quando, como e a que preço. E a resposta a essas três perguntas definirá quem entrega retorno — e quem apenas posterga perdas.